100 Billionen Dollar Derivate warten auf den 30.12.2016

Mit einer Wahrscheinlichkeit von 100% wurde die Zinserhöhung der amerikanischen Zentralbank Federal Reserve (FED) für Dezember 2016 vom „Markt“ vorhergesehen, und sie kam denn auch. Nach Dezember 2015 der zweite Schritt Richtung Normalität, oder?

Weit gefehlt. Erstens ist das Band von 0.5%-0.75% immer noch Lichtjahre von einem „normalen“ Leitzinssatz entfernt; und zweitens spielt sich gerade hier, bei einem der wichtigsten Events der weltweiten Geldpolitik, direkt vor unseren Augen vielleicht eine massive Manipulation ab.

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Aber schauen wir doch zuerst einmal, was die amerikanischen Zentralbanker für 2017 vorhergesehen haben. 2014 wurden für nächstes Jahr Zinsen von 3.75% vorhergesagt (Median). Zwei Jahre später nur noch 1.125% (Grafik auf Zerohedge). Das sollte einem ja schon mal zu denken geben. Erektionale Dysfunktion beim FED? Sie bekommen „ihn“ (den Leitzinssatz) einfach nicht hoch?

Was auch immer, die offiziellen Vorhersagen der Zentralbanker, auf die erstaunlicherweise sehr stark geachtet wird, sind einfach nicht viel wert. Wieso auch? Zentralbanken können ihr Mandat nur erfüllen, wenn sie auf Einwirkungen von aussen auch reagieren können. Das heisst, wenn die Marktteilnehmer eben nicht wissen, was die Zentralbanken machen werden. Denn sonst werden Massnahmen ja vom Markt „vorher genommen“ und verpuffen wirkungslos.

Das hat man ja sehr schön an dem letztjährigen SNB-Entscheid gesehen. Noch am 5. Januar 2015, 10 Tage vor Aufhebung des Mindestkurses, beteuerte SNB-Präsident Thomas Jordan: „Der Mindestkurs ist absolut zentral, um eben adäquate, richtige monetäre Bedingungen für die Schweiz aufrechtzuerhalten.“

Dasselbe gilt natürlich auch für die amerikanische Zentralbank. Angenommen, aus irgendwelchen Gründen wäre eine „Normalisierung“ nicht möglich, könnte jetzt zugegeben werden, dass man aus diesem Nullzins-Hotel nie wieder auschecken kann? Nein. Das wäre eine Katastrophe für den US-Dollar. Könnte man zugeben, dass im Falle einer Rezession die Zinsen sofort wieder auf Null zurückgeschraubt und sofort negative Rates auf dem Tisch wären, anstatt 1.125% im 2017? Nein, natürlich nicht.

Und falls die Inflation davon galoppieren sollte, wäre dann eine Normalisierung per 3 Rate Hikes à 0.25% pro Jahr im Schnitt ausreichend? Überhaupt nicht. Die Rates müssten viel schneller auf ein höheres Niveau als die Inflation gebracht werden. Das heisst, die Zinsen müssten abrupt angehoben werden. Die „Vorhersagen“ sind also nichts anderes als Aussagen über Dinge, die vielleicht passieren werden, für den Fall, dass sich das Umfeld nicht ändert. Da könnte man doch schon einmal mit an Sicherheit grenzender Wahrscheinlichkeit davon ausgehen, dass dies nicht der Fall sein wird.

Aber zurück zum Hauptthema. Um was geht es bei den Rate Hikes wirklich? Die FED-Rates beeinflussen nicht nur die globalen Aktienmärkte und die Anleihenmärkte, denn die Federal Funds Rate legt ja letztlich fest, wie viel es kostet, sich zu verschulden. Sondern sie sind auch die Basis für Bewertungen von Anlagen auf den Bilanzen von Banken.

Auch von Derivaten. Es geht hier um Hunderte Billionen Dollar. Ja richtig. Es geht nicht um Millionen, nicht um Milliarden, sondern um Billionen.

Nehmen wir als Beispiel die Over-the-counter (OTC) interest rate swaps. Die Grösse des gesamten Marktes weltweit betrug gemäss BIZ zum Ende des zweiten Halbjahres 2015 (sprich am 31. Dezember 2015) 288.6 Billionen Dollar (in verschiedenen Währungen). 288’634 Milliarden Dollar, um genau zu sein. Effektiv in US-Dollar denominierte Assets sind davon wohl etwas mehr als ein Drittel, rund 100 Billionen Dollar. (Nicht genau in dem verlinkten Dokument angegeben, aber was sind schon ein paar Billionen USD unter Freunden?)

Screenshot der Webseite der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (Zentralbank der Zentralbanken): Weltweiter Derivatemarkt

Diese Bilanzposten jeweils zum Jahresende zu bewerten ist eine Wissenschaft für sich. Die Banken mit den grossen Derivate-Posten sowie die „Big Four“ E&Y, Deloitte, PwC und KPMG sind die „Experten“. Aber natürlich mischen auch beliebig viele kleinere Firmen mit. Zum Beispiel auf der Webseite der Firma FinCAD findet man einen interessanten Artikel über die Bewertung von Derivaten. Wir lesen: Wurde bis zur Finanzkrise der LIBOR als wichtigster Input-Parameter gesehen (war da nicht was mit Manipulation?), haben „Praktiker“ kurzerhand das Pferd gewechselt (sicherlich abgesegnet von der amerikanischen Behörde SEC?) und setzen nun auf Overnight Indexed Swap Rates (OIS). In dem gleichen Artikel von FinCAD findet sich auch noch in Klammern die folgende Information: „In U.S. dollars, the overnight rate used is the effective federal funds rate“ (EFFR).

Screenshot der Webseite von FINCAD: Derivatebewertung erfolgt neuerdings nicht mehr mit LIBOR, sondern mit OIS beziehungsweise EFFR (=Zinssatz, der von der amerikanischen Zentralbank festgelegt wird).

Aha. Die EFFR. Die ist doch immer innerhalb der von der FED festgelegten Range, oder? Genau, Janet Yellen und die anderen Theoretiker im Elfenbeinturm, ähm Eccles Building, legen diesen Wert im Endeffekt fest. Hier schliesst sich der Kreis.

Wenn man sich den Chart der Fed Funds Rate ansieht, dann gibt es ein paar Auffälligkeiten: Wieso gibt es immer „Taucher“ nach unten jeweils am Monatsende ab 2015? Was passiert da?

Ganz auffällig für jeden sichtbar ist der 31. Dezember 2015. Da ist die EFFR für einen Tag sogar auf 0.2% unterhalb der festgelegte Range von 0.25%-0,5% abgetaucht, die erst zwei Wochen davor angehoben wurde.

Am Vortag war die EFFR eher mittig in der Range bei 0.35% und am Montag, den 4. Januar 2016, dem ersten Werktag nach den Feiertagen dann auch wieder bei 0.36%. Der am 16. Dezember 2015 angekündigte Rate Hike von 0.25% wurde also praktisch ungeschehen gemacht. Aber nur für einen Tag.

Das war sicher Zufall. Sicher nichts Wichtiges.

Screenshot der Webseite der New York FED: Federal Funds Chart

Aber Moment: Der letzte Tag im Jahr ist doch der Tag, an dem immer alle Assets für das gesamte Geschäftsjahr bewertet werden müssen, oder?

Das heisst, dieser Wert von 0.2% war dann die relevante Zahl für die Bewertung von allen in US-Dollar bewerteten OTC Interest Rate Swaps der Welt? Die Bewertung von rund 100 Billionen Dollar in Derivaten. 100’000’000’000’000 Dollar? Eine „1“ mit 14 Nullen?

Ob das wohl einen Unterschied macht, ob man 0.36% oder 0.20% nimmt? Was ist der Effekt? Wir wissen es nicht. Wir sind nicht die Spezialisten. Aber egal ist es bestimmt nicht.

Wie hoch wäre der Nominalwert aller OTC Interest Rate Swaps, wenn man 0.36% verwendet hätte? Was hätte das für eine Auswirkung auf die Eigenkapitalquote der grossen Banken? Das wären vielleicht Fragen, die uns die Big Four oder die CS oder UBS beantworten könnten? Oder vielleicht auch die Finma?

Warten wir doch einmal ab, wo die EFFR übermorgen, am Freitag, den 30. Dezember 2016, dem letzten Handelstag 2016 zu liegen kommen wird. Vielleicht macht sie diesmal einen noch extremeren Taucher von jetzt 0.66% nach unten auf 0.3%; oder gar noch tiefer?

Eines ist sicher: Es muss hier ein grosses Problem geben, sonst würde diese Manipulation sicher nicht passieren. Beziehungsweise der entscheidende Wert würde nicht jeweils am wichtigsten Tag anders sein als an den restlichen Tagen des Monats.

Könnte es nicht sogar sein, dass die Hunderte Billionen Derivate gar keine Zinserhöhung vertragen? Fortsetzung folgt.

Frohes Neues: #crash2017!

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